央行2022年9月表示拉长时间、跨越周期保持M2和社融增速同名义经济增速基本匹配。2018年-2021年，我国M2平均增速为9%，与同期名义GDP平均增速8.3%大致相当。2023年3月，M2增速为12.7%，但名义GDP增速为5.48%，当前货币增速明显高于经济的名义增速。货币增加投放，但是对经济需求的拉动的效果一般，这是什么原因？钱都去哪了？

M1与M2高低之争

M2较M1的差异主要是M2中统计了居民储蓄存款和企业定期存款。2023年3月M2增速高达12.7%，反映了央行提供了充足的金融支持，从贷款数据来看，今年一季度，各项贷款新增10.6万亿元，同比多增2.27万亿元，创出同期新高。同时一季度银行理财约有3万亿左右规模回到表内，助推了银行的资产负债表扩张，提高了M2的增速。

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但3月M1只有5.1%，这说明货币并未通过商业活动流转，从央行调查问卷来看，企业家宏观经济热度指数是33.8%，与去年同期相比，下降1.9个百分点，流通中货币并未完全转化为购买力。

收入预期不强，居民定期储蓄倾向明显

从国家统计局公布的消费者收入预期指数来看，2月份数据为103.10，处于有统计记录的同期最低位，只有历史同期均值的83.4%，也大幅低于2022年2月的120.5。

从居民购房行为来看，近期环比增速有明显趋缓迹象。春节以后房地产成交曾快速反弹，但4月以来重新回落至不及2019年的同期水平。尽管当前二手房成交依然不错，但挂牌量异常高增下，挂牌价环比趋降，呈现出弱于历史同期的季节性上行特征。

在收入预期趋缓和房产预期不稳的情况下，居民“求稳”的意识显著增强，居民总体处于捂紧钱包过日子的状态，表现为居民定期存款增加显著快于活期存款。从数据来看，居民端定期存款占比已经刚从2020年1月的63%上升到2023年2月的70%。货币以中长期存款沉淀在居民存款，居民部门的资金较少流入企业。

新增贷款流向央国企和地方平台

过去一年时间，货币更多流入了企业和政府部门。从2022年4月-2023年3月，居民部门融资4.28万亿元，占实体融资比例约13%；政府债券融资7.27万亿，占实体融资比例约23%；企业部门融资在20.57万亿，占实体融资比例64%，政府、企业、居民部门的融资增速分别为38%、39%、-35%。具体而言，基于抵押品等多方面因素，资源更多地流入了央企、国企及城投平台。这些类型主体也更容易受逆周期政策影响。

高债务率下付息成本影响了资金使用效率

国企和城投平台企业的资产负债率更高。按照中信行业划分，我们统计了2022年6月末上市公司中各行业的资产负债率，从结果来看，国企占比高的行业资产负债率更高。其中，国企占比超50%的行业有6个，行业平均资产负债率为52.7%；而民营企业占比超过60%的15个行业中，行业平均资产负债率仅39.7%。

高债务率下付息成本不可小觑。当前高负债率行业企业主体每年付息支出不容小觑，大量新增信贷用于付息和债务续作。简单估算一下，2023年3月存量社融359万亿，即便按照3-4%的成本付息，付息金额约为10.8万-14.4万亿左右，占每年新增社融的比例在34%-45%左右。

综上所述，破解当前货币增速高于经济名义增速困境的方法在于稳定和提高居民的收入预期和居民住房消费预期，一方面居民收入增长后，才能真正放开去消费，才能真正解决企业营收端难题，激发企业经营主体活力，拓宽居民就业渠道，从而实现正向反馈；另一方面，房地产的相关贷款占银行信贷的40%，房地产的相关收入占地方综合财力的50%，居民财富60%在住房上，持续稳定居民住房消费预期，促进房地产市场平稳健康发展，从而真正有效防范和化解金融风险。

（王强松为南银理财研究部负责人）

（文章来源：第一财经）

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